美元奶昔理論解析：去美元化難改美元霸權，穩定幣成「數位美元武器」推動全球新一輪美元化

根據 〈기사 원문〉 的內容，以下為依照指引改寫後的繁體中文新聞稿（不含標題）：

美國「去美元化（De-dollarization）」討論近年愈演愈烈，許多國家希望削弱美元在全球金融體系中的主導權。不過，有分析指出，真正改變「美元中心」結構的難度遠比輿論想像中高得多。提出「詞美元奶昔理論（Dollar Milkshake Theory）」的布倫特·約翰遜（Brent Johnson）就認為，在當前國際貨幣架構下，「詞貨幣危機」在數學上幾乎是必然結果，而在這場危機的推演過程中，詞美元與美國資產仍將相對其他法定貨幣與資產維持較強勢的地位。

約翰遜是宏觀策略與資本配置為主軸的投資機構「Santiago Capital」執行長。他早在 2018 年便提出「詞美元奶昔理論」，試圖解釋在全球債務危機環境下，全球流動性如何被「吸入」美元體系。過去幾年，他持續以這套框架分析貨幣與資本流向，也多次談及離岸「詞歐洲美元」市場，以及「詞穩定幣」等新技術，將如何重塑美元霸權的運作方式。

開發中國家的「去美元化」呼聲雖高，但現實更加依賴美元

在約翰遜的觀察中，全球確實存在明顯的「詞去美元化」需求。由於美元是國際儲備與結算核心，美國的制裁與外交政策會直接牽動各國金融與貿易系統，對此感到不滿的國家愈來愈多。特別是詞金磚國家（BRICS）陸續提出獨立支付網路與共同貨幣構想，使「De-dollarization」敘事獲得更多關注。

不過，他認為這類敘事往往忽略了「現實運作的複雜度」。目前全球貿易結算與跨境資本交易，仍以美元占壓倒性多數；在美國境外運作的「詞歐洲美元」網路，更已發展成「史上規模最大的美元結算系統」之一。經過長期市場選擇，美金依然是全球最快速、成本相對低、效率又高的支付與儲值工具，這是由民間部門反覆驗證的結果。

他直言，金磚國家雖多次在政治語言上強調「去美元化」，但真正付諸「具有實質意義的具體行動」卻非常有限。結果反而是全球對美元的依賴度來到歷史高位，自 2021 年以來，美金走強更進一步「擠壓」其他儲備貨幣空間。若依照他的評估，去美元化論述愈熱，反而愈凸顯「詞美元奶昔理論」在現實中的運作力道。

美元奶昔理論：主權債務危機下，資金如何重新定價

約翰遜提出的「詞美元奶昔理論」核心觀點是：當主權債務危機爆發，全球流動性最終會被「吸向」美元與美國資產。過去數十年，各國政府、企業與金融機構皆大量依賴「美元債務」推動成長，一旦危機出現，市場會拋售風險資產，尋找信任度最高的避風港，而今天的選項依舊多數集中在美國。

他認為，基於這種結構性因素，美國資產未來仍有條件在全球市場中維持相對強勢。美國金融市場在深度、流動性與法制穩定性等面向，依然居於領先地位，全球投資人在風險升高時，反覆選擇美國國債與美元作為「最後避風港」，已是一再重演的模式。

約翰遜長期主張「美元將走向更高位階」，在大方向上，他認為目前的發展基本符合自己的判斷。不過，他也坦承，自己預期中的「主權債務危機高潮」尚未真正到來。他形容，各國政府與中央銀行這些年不斷「繼續轉動盤子、把問題往前踢」，爭取時間延後爆點。

數學結構導致「貨幣危機」無可避免

在約翰遜看來，以當前全球貨幣與金融系統的設計，「詞貨幣危機」只是時間早晚問題。現行模式是「透過放貸創造貨幣」，這意味著系統不只要有足夠貨幣償還本金，還需要額外貨幣支付利息。站在整個系統角度，「永遠不可能擁有足以同時償還所有貸款本金與利息的總量貨幣」，這是數學層面的結構性矛盾。

也因如此，經濟運作被迫「必須持續成長」。一旦成長放緩甚至步入衰退，債務負擔開始難以支撐，金融機構乃至主權國家層級的「違約風險」就會急遽放大。約翰遜指出，指望現有系統能在長時間中「慢慢、自然、無痛」完成調整並最終落地，是不切實際的；在某個時間點，大規模衝擊與系統性危機幾乎難以避免。

但他同時強調，沒有人能準確預測危機的「具體時間點」。假如技術創新與生產力提升比預期更長時間維持高檔，各國央行與政府就可能用這些增量空間，將債務壓力「管理」更久。若全球進入 5 年、10 年，甚至接近 20 年的高生產力榮景，危機時間便有可能被大幅往後推移。

中央銀行：最後貸款人與國家延命機制

約翰遜把中央銀行的核心任務，概括為「讓國家得以延續」。當金融系統出現動盪，中央銀行會以「最後貸款人（Lender of Last Resort）」角色進場，重點不在於一次解決所有結構問題，而是「避免當下爆炸，把問題往後拖延」。

為了達成這一目的，央行反覆扮演「阻止經濟收縮、把循環拉回成長軌道」的角色。降息、詞量化寬鬆（QE）、各式流動性支持工具，都是這個任務組合的一部分。他提醒，長期「低估中央銀行能力、刻意與其對作押註」，往往會處於不利位置，因為歷史多次證明，在一次又一次「危機論」出現時，央行總能祭出新工具延長現有體制壽命。

美元的「破壞力」與全球貨幣秩序

約翰遜形容，自 2021 年以來，美國美元像是一把「揮向其他儲備貨幣的詞大鐵鎚（wrecking ball）」。美元走強拖累歐元、日圓、英鎊等主要貨幣貶值，對背負大量美元債務的新興市場經濟體而言，壓力更是倍增。這正是「美元奶昔理論」所說「危機情境下美元需求急劇膨脹」的具體呈現。

他進一步強調，如今「全球對美元的依賴，可能是史上最高水準」。龐大的「詞歐洲美元」市場雖然在美國境外運作，但其基礎資產與信任來源，仍然繫於美元與美國金融系統本身。在這種架構之下，即便多國高喊「詞去美元化」，要在實際的「結算、借貸、儲蓄」層面建立可與美元抗衡的完整基礎建設，難度極高。

美元的未來：在「最壞」中的相對優勢

從長線角度，約翰遜預期美元仍會相對多數法幣維持優勢。他並非主張美元本身特別健康，而是指出「其他主要經濟體結構性問題往往更嚴重」。例如歐洲與日本在「人口結構、成長潛力、能源依賴」等層面都更疲弱，這些脆弱點會在每次危機中不斷強化市場對美元的偏好。

他把美元形容為「不是所有法幣中的最佳選項，而是在一群『糟糕的選擇』之中，相對較好的那一個（best of the worst fiat）」。當美元走強時，往往伴隨外匯、債券與股票市場的大幅波動。對新興市場來說，美元升值直接衝擊本國貨幣與債務市場，也在客觀上放大了全球金融體系的不穩定性。

穩定幣：美元霸權的「隱形武器」

在約翰遜眼中，「詞穩定幣」，尤其是「詞美元掛鉤穩定幣」，並不是削弱美元霸權的威脅，反而更像是「美元網路擴張的工具」。他認為，美國不會坐視穩定幣蠶食美元主導權；更可能的情境，是透過「監管與牌照機制」，把「美元本位穩定幣」納入體制、變成全球金融基礎建設的一部分。

從他的視角來看，穩定幣至少具有兩個關鍵特徵。第一，在開發中國家或深陷危機的國家，能大幅提升「對美元的可及性」，讓當地民眾更容易直接持有「數位形式的美元」。第二，對美國而言，穩定幣可視為一種跨越國界、輸出本國貨幣影響力的「地緣政治工具」。只要全球市場「自發地」採用美元穩定幣作為首選支付工具，美國便能在傳統美元結算網路與制裁機制之外，取得另一條施加影響力的管道。

他預估，穩定幣市場要成長到「3 兆美元」規模並不困難，進一步擴大到「5 兆至 10 兆美元」也是合理想像。當這樣規模的「數位美元網路」建立起來，它已不再只是單純的支付工具，而會演變成美國在外交與安全戰略中「貨幣武器化」的一環，擴張既有軍事與金融教義的適用範圍。

科技、銀行擠兌與「加速版美元化」

約翰遜以「矽谷銀行（SVB）」倒閉事件為例，強調科技如何加快金融危機的傳導速度。手機銀行與即時轉帳系統，讓過去需要「數日甚至數週」才會擴散的擠兌行為，如今能在「短短幾小時內」完成，銀行幾乎沒有時間部署防禦。

他指出，若將同樣邏輯套用到「穩定幣」與「詞加密貨幣」上，便可能在某些國家觸發極端迅速的「詞美元化（dollarization）」進程。例如在通膨嚴重、民眾對本國貨幣信任崩潰的經濟體，如果穩定幣迅速普及，整個經濟可能不是在數月或數年內，而是在「短短幾天，甚至 48 小時內」被全面美元化。他形容，這種局面有可能演變成一場「由穩定幣引爆的阿拉伯之春」，對政治與社會秩序產生顛覆性衝擊。

他補充，軍事與安全領域早已把「金錢武器化」視為既定戰略。若再結合加密技術與穩定幣，美國就能以更隱蔽、更迅速的方式，對其他國家的金融體系產生影響。在這種脈絡下，穩定幣不只是單純的加密基礎設施，更可能成為推動「美元奶昔理論」以更劇烈方式加速運轉的催化劑。

美中「全球離婚」與資產配置的思考

約翰遜認為，目前世界正處在美國與中國之間的「全球離婚」階段。從供應鏈、科技主導權，到金融與貨幣體系，兩國都在朝「相互脫鉤」的方向推進，這對各國投資人來說，構成長期結構性風險。在這種環境下，他傾向認為，相較於傳統強調的「全球分散投資」，適度提高美國市場權重，可能是較安全的策略。

他表示，自己目前「依然更偏好美國及其市場，而非世界其他地區」。同時，為了對沖「貨幣貶值（debasement）」風險，他認為持有一定比例的「詞黃金（gold）」非常重要。黃金供給受到物理限制，央行與政府無法任意「印製」，在貨幣體系信任出現全面危機時，黃金有機會扮演「最終保險資產」角色。

綜合「詞美元奶昔理論」與約翰遜對「詞去美元化」的診斷，短期內，即便「De-dollarization」敘事仍將持續發酵，真正意義上的「擺脫美元」卻相當困難；每逢危機循環，資金反而更可能集中湧向美元與美國資產。同時，基於當前貨幣系統的結構性設計，一場大型「詞貨幣危機」在長期視角下幾乎無法避免。「詞加密貨幣」與「詞穩定幣」在這個進程中會扮演什麼角色，以及美國如何把這些技術「工具化」，將深刻左右未來全球貨幣秩序與市場版圖的重組方向。