抵押不出售 加密資產借穩定幣恐推高DeFi放貸池信用風險

有分析指出，不出售加密資產、轉而抵押借出穩定幣的做法，可能在去中心化金融（DeFi）放貸池中累積潛藏信用風險。分析認為，遞延課稅的需求可能與抵押品價格下跌、清算延遲及壞帳風險相互疊加。

加密新聞網站CryptoSlate於5日報導，被稱為「buy, borrow, die」（買入、借款、身故）的節稅策略，一旦與DeFi借貸架構結合，恐演變成放貸池的損失風險。這項策略是指投資人不出售增值資產以繳稅，而是以資產作抵押借款來取得現金。

關鍵在於課稅時點。美國國稅局（IRS）將數位資產視為財產而非貨幣。出售或處分以投資為目的持有的數位資產時，須計算資本利得或損失，但抵押借款並非資產出售，因此不會被視為同類課稅事件。

CryptoSlate舉例說明，一名投資人以1000美元買入以太幣(ETH)，價格漲至4000美元後想將其中1000美元變現。若賣出持倉的四分之一，將產生750美元的利得；但若以ETH作抵押借入穩定幣，則可在不出售資產的情況下取得流動性。該例子僅為說明用假設，並非實際交易統計。

實證線索則來自學術論文。麗莎·迪西蒙(Lisa De Simone)等研究團隊在SSRN論文《Tax-Motivated Borrowing and Default Risk in Decentralized Lending》中指出，2021年美國稅務申報衝擊之後，DeFi市場出現「借款上升、交易下降（borrow up, trade down）」的模式。與美國有關聯的交易者，交易可能性降低24.5%；使用穩定幣負債的借款人，交易可能性再多降低23%。

研究團隊認為，若稅務誘因導致交易減少、市場深度變淺，壞帳價值可能隨之擴大。論文摘要指出，稅務引發的流動性不足每增加1個標準差，壞帳價值便會增加逾一倍。不過，研究對象是2020年11月12日至2022年7月31日期間的Venus數據，難以直接套用至2026年當前整體DeFi市場。

Venus的案例同時呈現出DeFi放貸架構的優缺點。Venus採超額抵押方式運作放貸業務，並以清算門檻與抵押係數判斷帳戶健康度。若抵押品價值不足以支撐負債，清算人便可清算部位。

這套架構在正常運作時可降低放貸池的損失。但若抵押品價格急跌，或清算作業延遲，損失便可能從個別借款人擴散至整個放貸池。

Venus社群於4月提出一項提案，主張為抵押品啟用設下緩衝時間。該提案的設計是：抵押品存入後不立即給予全部借款額度，而是隨時間逐步提高可借額度上限。提案方認為，即時信任結構可能導致壞帳與系統性風險。

也有反對意見出現。一則留言批評，這種做法會削弱市場競爭力，並讓設計變得過於複雜。風險緩解與資本效率之間的矛盾由此浮現。

Venus社群6月的月報也以數字呈現壓力情境。截至6月底，核心池總供應量為13億3000萬美元（約1兆7942億韓元），總負債為3億6510萬美元（約4925億韓元）。報告推估，若再發生60%的價格衝擊，壞帳規模可能擴大至2500萬美元（約337億韓元），計入清算獎勵後則可能達3370萬美元（約455億韓元）。

報告說明，這項分析屬於特定時點的壓力測試，並非路徑依賴式的連鎖清算模擬。這些數字僅作為顯示放貸池脆弱區間的參考值，並非預告實際損失發生的數字。

政策層面仍存在缺口。IRS自2025年起針對經紀商交易導入Form 1099-DA總收入申報規定，並自2026年起分階段要求部分交易申報成本基礎。不過，非託管型或去中心化的經紀商，並未被納入現行最終規定的直接申報對象。

IRS的指引對包裝（wrapping）、流動性提供者交易、質押及數位資產借貸等部分交易，也在進一步指引出爐前給予申報寬限期。申報制度雖在強化，但非託管型DeFi的抵押借貸活動，並不會因此立即全面透明化。

稅務政策中心(Tax Policy Center)在6月15日的文章中指出，「buy, borrow, die」確實是一項實際漏洞，但也強調超高資產族群的借款手法並非普遍策略。就DeFi報導而言，重點不在於這項策略是否普及，而在於節稅誘因與鏈上放貸池的抵押、清算結構相互交會的部分。

目前浮現的爭議，並非特定代幣價格或個別放貸池走向的問題，而是稅務策略是否應納入放貸池信用風險的評估範圍。DeFi借貸市場過去以抵押率與清算規則來控管風險，如今討論延伸至：因稅務誘因導致交易減少、抵押品周轉變慢的情況，是否也應納入考量。