Curve 創辦人警告：DeFi 高 APR 補貼退燒，TVL 6 個月跌 38%，市場改看真實營收與現金流

分散式金融(DeFi)專案被點名正走到關鍵轉折點：過去靠「詞」代幣通膨與「詞」高額代幣獎勵吸引資金的成長模式，正在失去效果。Curve Finance 創辦人 Michael Egorov（麥可·埃戈羅夫）警告，協議若仍依賴「詞」代幣發行量（emissions）來拉抬流動性，邊際效益已明顯下降；接下來市場更在意的，是專案能否證明自己具備「詞」真實營收與可持續的現金流。

根據 Cointelegraph 的報導，麥可·埃戈羅夫於近日（當地時間）受訪時直言，收益（yield）不應該由代幣印出來，而應該來自「詞」營收本身；真正健康的模型，是有資金實際流入協議的收入結構。他也補充，如果某個代幣並沒有清楚的功能與存在必要，或許根本不該發行代幣，以避免把成長建立在稀釋與短期投機之上。

評論：這代表市場對 DeFi 的估值邏輯，正從「會不會炒」轉向「能不能賺、能不能活」。

回顧 2020 年「DeFi Summer」，當時以年化報酬率(APR)做為競爭武器的專案層出不窮，年化 100% 甚至 1,000% 的數字並不罕見。大量資金湧入新協議，並在「詞」投機溢價推動下拉抬代幣價格，進一步推升「詞」鎖倉量(TVL)，形成快速擴張的循環。但埃戈羅夫認為，如今環境已完全不同：新聞不再輕易推動代幣價格波動，因為使用者開始重新評估風險與回報的比例。

數據也反映降溫趨勢。依據 DefiLlama 統計，DeFi 的 TVL 近 6 個月下滑約 38%，從 2025 年 8 月 23 日約 1,580 億美元降至本週一約 980 億美元，資金退潮意味著「高補貼換成長」的策略更難延續。

埃戈羅夫進一步把焦點放回「什麼才是可持續的收益」。他強調，短期用代幣獎勵確實能吸引流動性，但本質上等於用稀釋換取暫時的規模，長期可能侵蝕競爭力。他也指出，市場對安全與信任的門檻已大幅拉高：2020 年許多人可能抱著「代幣獎勵夠高，就算專案最後失敗也能補回」的心態參與；但現在，若把資產存入某個協議，使用者需要相信它在技術與機制上至少能穩定運作多年。

此外，他也談到代幣的「存在理由」。在他看來，代幣不該只是投機工具，而應服務於「詞」去中心化治理；若缺乏去中心化框架，專案更可能被視為中心化的金融服務而面臨更高的監管風險。他劃出界線：代幣的用途不是「快速致富」，而是讓協議朝去中心化方向運作。

這類觀點並非孤例。Polygon Labs 執行長 Marc Boiron（馬克·博伊隆）也曾在 Cointelegraph 的投稿中批評，以通膨式發行驅動的激勵機制，只會帶來「短暫成功的幻覺」。而在 2 月 9 日，以太幣(ETH)共同創辦人 Vitalik Buterin（維塔利克·布特林）也提出，DeFi 的核心不應是從法幣擔保資產「榨出收益」，而是建立「詞」風險重新分配的機制，進一步推升業界對 DeFi 本質的討論熱度。

評論：當產業領袖一致把焦點指向「現金流、風險、治理」，意味著下一輪競爭很可能不再是行銷與補貼，而是商業模型與安全工程的硬實力。

談到資金偏好，埃戈羅夫認為投機注意力正在從 DeFi 代幣轉移到「詞」迷因幣。他指出，DeFi 代幣的投機溢價被迷因幣奪走後，市場對 DeFi 的預期更貼近基本面，也讓過去追逐高收益、快速遷徙的「詞」傭兵資本更難被吸引回來，協議之間用獎勵搶流動性的成本因此更高、效果更差。

他也提到市場結構的位移：散戶更傾向參與「詞」永續合約市場，機構資金則偏向逐步累積現貨部位。DefiLlama 數據顯示，2025 年 10 月永續合約交易量曾上升至 1.37 兆美元，顯示衍生品交易熱度持續攀升，也在一定程度上分流了 DeFi 協議所爭奪的注意力與資金。

綜合埃戈羅夫的結論，DeFi 下一步若要重回擴張軌道，不能再靠「高 APR」製造話題，而必須像真正的鏈上企業一樣，拿出「詞」營收能力與「詞」資本效率的成績單。當「詞」代幣通膨驅動的成長模型逐漸失靈，市場接下來很可能用更嚴格的標準檢驗每個協議：你是否真的能在不依賴補貼的情況下，長期創造價值與現金流。