淨槓桿降至0.1%！策略公司(MSTR)普通股風險仍未消除

策略公司(Strategy，股票代號：MSTR)近來擴大美元儲備與另立的現金性資產，將公司自訂的「淨槓桿」比率降至約0.1%。作為持有比特幣(BTC)的上市公司，外界普遍認為其流動性因此增強，但普通股股東承擔的結構性風險依舊存在。

根據策略公司於24日向美國證券交易委員會(SEC)提交的8-K文件，截至23日，公司的美元儲備為51億美元，美元現金為15.9億美元。兩者合計的美元資產達66.9億美元，已相當接近公司揭露的負債金額67.54億美元。

公司以此結構將淨槓桿說明為約0%，市場解讀則將其視為0.1%左右。不過這項數字並非依一般公認會計原則(GAAP)計算的負債比率，而較接近公司在「數位信貸資本框架」(Digital Credit Capital Framework)下自行管理的內部指標。

美元儲備與美元現金的用途並不相同。策略公司表示，美元儲備主要用於支應優先股股息與債務利息支出，美元現金則可運用於購買比特幣、買回MSTR普通股或優先股、贖回可轉換公司債，以及擴大美元儲備等用途。

這項架構，與策略公司自6月公布「數位信貸資本框架」後持續採行的資本操作方式一脈相承。公司希望在持續持有比特幣的同時，另外累積可支應股息與利息的資金，藉此管理優先順位債權。相較於單純的現金性負債比率，這更像是公司自訂的資本結構管理指標。

截至23日，策略公司的比特幣持倉維持在84萬447枚。公司在17日至23日當週並未買賣比特幣。事實上，在17日的申報文件中，公司便已揭露截至16日的比特幣持倉同樣為84萬447枚。

取而代之的是，公司透過市場價發行(ATM)方式賣出1,826萬1,118股MSTR普通股，淨籌資20.065億美元。其中1.364億美元用於買回STRC優先股，3億美元則用於擴大美元儲備。

此次籌資雖增加了現金性資產，但同時也伴隨普通股稀釋。樂觀看法認為流動性改善與槓桿緩解是正面訊號，但保留意見則指出，增發股票會稀釋每股經濟價值，加上比特幣價格波動風險依然存在。

根據CityBiz的報導，MSTR股價於27日（當地時間）盤中大漲近12%，收在137.40美元，成交量約4,360萬股。這波漲勢恰好與比特幣重新站上8萬美元的時間點重疊。

路透社(Reuters)報導，比特幣於25日亞洲時段一度衝高至81,237.94美元，美元走弱與美國財政部擴大長天期公債回購，被視為是加密貨幣走揚的背景因素。不過也有分析認為，與其將MSTR股價上漲單純歸因於比特幣反彈，不如視為公司流動性改善與市場風險偏好回升共同作用的結果。

在美股市場，策略公司如今被視為「比特幣持有企業」的色彩，已遠強於軟體公司的定位。本站先前也曾報導，MSTR的成交量一度超越戴爾科技(Dell Technologies，DELL)，反映出市場對比特幣概念股的高度關注（相關報導）。比特幣價格一有波動，MSTR股價與成交量也會隨之連動。

這種結構，是把加密貨幣視為財務策略核心資產的上市公司共同特徵。本站此前也報導過，策略公司在持續持有比特幣之餘，同步調整了美元儲備與優先股的配置（相關報導）。持有資產的價值與股價並不必然朝同一方向變動，籌資方式與優先順位債權同樣會反映在普通股的評價上。

分析師的評估則出現分歧。加拿大科德(Canaccord)於25日將MSTR目標價由130美元上調至175美元；伯恩斯坦(Bernstein)則於26日將目標價從450美元下修至350美元，但仍維持樂觀評等。

目標價的調整，顯示市場參與者對同一項消息有不同解讀。流動性增強可被視為降低強制賣壓疑慮的正面因素，但普通股增發規模擴大，也意味著既有股東要承擔更多稀釋壓力。一旦比特幣價格再度劇烈波動，淨槓桿指標也可能迅速改變。

策略公司的申報文件同時明確指出，普通股的清償順位低於所有債務與優先股。公司表示，MSTR可能出現大幅波動、股價下跌、股權稀釋，以及與比特幣價格脫鉤等情況。淨槓桿0.1%雖是債務壓力緩解的訊號，卻不代表普通股投資人所承擔的風險已經消失。