稅後收益78.0：比特幣持有、ETF與國庫股稅制比較

模擬比特幣(BTC)價格上漲100%的情境顯示，直接持有比特幣的稅後收益為78.0，而海外現貨ETF則因管理費影響，持有期間越長收益越低。

Bitplanet(049470)於9日公開的報告中，比較了直接持有比特幣、海外現貨ETF與比特幣國庫企業股票三種投資方式的收益結構。報告中的企業數據與收益率，是Bitplanet運用各公司公開資訊與交易所價格自行計算所得。

南韓國稅廳公告，自2027年1月1日起，出售或出借虛擬資產所得將適用其他所得分離課稅，基本扣除額為每年250萬韓元，稅率20%。2027年之前持有的部位，將以2026年12月31日市價與實際取得成本中較高者，認定為取得成本。

若計入地方所得稅，實質稅負率為22%。虛擬資產稅金針對的是轉讓價差，而南韓國內股票交易稅則針對賣出金額全額課徵，兩者數字不宜直接比較。

南韓國內上市股票方面，一般小額股東在集中市場賣出股票時，轉讓價差不課稅。以2026年為準，KOSPI與KOSDAQ的證券交易稅合計負擔為0.20%。

報告將比特幣國庫企業的股價，定義為「比特幣價格 × 每股比特幣持有量 × mNAV」。「每股比特幣持有量」指的是每一股股票間接持有的比特幣數量，「mNAV」則是公司市值除以所持比特幣價值所得的倍數。

企業籌資加碼買進比特幣時，若持有量增加的效果大於新股發行帶來的稀釋，每股比特幣持有量就可能上升；反之，若可轉換公司債轉換為股票，發行股數增加，每股比特幣持有量則可能下降。

Bitplanet截至2026年6月底持有300枚比特幣(BTC)。報告依據公開資訊計算，該公司每股比特幣持有量在2026年上半年增加13.2%，同期未發行新股，額外取得35.04枚比特幣，持有量由265枚增至300枚。

Bitplanet發行了規模20億韓元的第16期可轉換公司債，以及規模50億韓元的第17期可轉換公司債。若兩檔可轉換公司債全數轉換為股票，以股票面額合併為基準計算，最大稀釋率為7.8%，此數字為公司自行估算。

Bitplanet的mNAV由2026年6月30日的1.23倍，上升至8月31日的1.91倍。同期股價上漲88.3%，Upbit韓元交易對的比特幣價格則上漲21.3%。8月底的mNAV，是在持有量與負債、現金條件與6月底相同的前提下自行計算所得。

報告以8月31日為基準，計算Strategy(MSTR)的mNAV為0.80倍，Metaplanet(3350)為0.75倍。報告說明，由於Bitplanet的市值中還包含比特幣以外的系統整合(SI)開發與營運事業價值，因此mNAV不能單純解讀為比特幣持有部位的溢價。

稅後收益模擬顯示，海外現貨ETF的稅後收益依持有期間分別為：1年77.6、3年76.8、5年76.1、10年74.1。直接持有比特幣的稅後收益則為78.0。

在這項計算中，南韓國內上市的國庫企業股票僅計入賣出時的交易稅。不過，這項結果的前提是每股比特幣持有量增加且mNAV維持不變；若mNAV下滑，或因可轉換公司債轉換導致每股比特幣持有量減少，稅制上的差異就不一定能反映在股價表現上。

這樣的結構顯示，除了比特幣價格本身，籌資方式與股數變化也可能影響企業股價。Strategy的籌資結構與比特幣持有模式，先前也曾受到檢驗。

南韓國內現貨比特幣ETF的推出，目前仍待修法程序完成。由國會議員閔丙德等人提出的《資本市場法》修正案，內容包括將虛擬資產納入ETF基礎資產與信託財產範圍，目前正在政務委員會審查階段。

因此，比較不同投資方式的收益率時，除了稅金與管理費之外，每股比特幣持有量、mNAV、負債、可轉換公司債稀釋以及既有事業價值，都需要一併確認。