比特幣(BTC)礦工陷獲利極限：哈希價格探底、礦工投降加速 AI 轉型與槓桿風險

比特幣(BTC)「礦工生態」正被擠向「*收益極限區*」。在*價格回調*、*哈希價格(Hashprice)下跌*與*算力競爭加劇*三重壓力下，多數礦工的獲利空間被大幅壓縮，部分營運商甚至已跌破「*損益兩平*」水位。

根據 CoinShares 於 2026 年 1 季度發布的報告指出，2025 年第 4 季是 2024 年比特幣「*減半*」之後最艱難的一段時期。比特幣價格在同年 10 月約 12 萬4,500 美元（約 1 億8,800 萬韓元），到 12 月已跌至約 8 萬6,000 美元（約 1 億2,986 萬韓元），跌幅約 31%。同一期間，上市礦企的平均*比特幣生產成本*卻攀升至約 7 萬9,995 美元（約 1 億2,079 萬韓元），價格與成本出現明顯「剪刀差」。

「評論」：在減半後區塊補貼減少的情況下，若幣價無法同步創高，*成本墊高+價格回落*，等同直接壓縮礦工利潤，對高成本營運者是生存考驗。

比特幣礦工「進入生存區」：哈希價格走跌、老舊機型邁向淘汰

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進入 2026 年後，礦工處境進一步惡化。*哈希價格*在 2025 年第 4 季，每 PH/s 每日仍約 36~38 美元，2026 年第 1 季卻跌至 29 美元，2 月底一度觸及 28 美元，雖近期回升至約 30~35 美元，但對整體礦業而言，*獲利壓力依舊沉重*。

CoinShares 分析指出，使用「*中階世代礦機*」的礦工，若電價高於每度 0.05 美元（5 美分），幾乎難以創造正向現金流；相較之下，*最新一代礦機*仍能維持一定程度的「*正毛利*」。

在這種設備效率落差與*電力成本*差異的雙重作用下，CoinShares 估計，目前整體比特幣網路約有「15%～20%」的算力，已經落入*虧損區間*。特別是仍在使用 S19 XP 以下機型，且電價在每度 0.06 美元以上的礦工，多數已處於*長期赤字*狀態。

反映礦工壓力的另一個指標，是*挖礦難度*出現連續下調。比特幣網路挖礦難度已經「連 3 次下滑」，這是自 2022 年 7 月以來首次出現此種走勢，市場多將其視為典型的「*礦工投降（Miner Capitulation）*」訊號，意味部分礦工因無利可圖而關機、退出網路。

「評論」：難度連跌通常代表「大量算力下線」，顯示邊際礦工被迫退場，有利於留下「低成本+高效率」的礦工拉高市占，但對整體產業來說，是一波殘酷出清。

上市礦企「賣幣換現金」：比特幣庫存明顯下降

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在*獲利承壓*與*融資環境趨緊*的背景下，上市礦企開始加快處分*庫存比特幣*，優先確保「*現金流與流動性*」。CoinShares 指出，上市礦工持有的比特幣部位，較高點已減少超過「1萬5,000 枚 BTC」。

以個別企業來看：

- Core Scientific（*科爾科學*）在 2026 年 1 月拋售約 1,900 BTC（約 2,642 億韓元），並計畫在第 1 季內*出售大部分剩餘持幣*。

- Bitdeer（*比特鹿*）則在 2 月時，將手中比特幣持有量降至「*零*」。

- Riot（*Riot 平台*）於 2025 年 12 月賣出約 1,818 BTC（約 2,445 億韓元）。

上市礦企過往常被視為「*比特幣實體槓桿多頭*」，會選擇長期持幣以放大牛市收益，如今卻轉向*加速變現*，反映管理層對短期市場風險的重新評估。

「評論」：當「*礦工變成淨賣家*」，等於在市場上增添額外拋壓，若需求未同步增加，容易讓價格形成「下跌—賣壓加重—再下跌」的負向循環。

礦企路線分歧：一邊堅守比特幣，一邊轉向 AI 與 HPC

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面對礦業報酬下滑，產業正在分裂成兩條路線：

一類是*持續專注比特幣挖礦*，尋求以*規模優勢與低電價*存活；另一類則積極轉型為*人工智慧(AI)*與*高效能運算(HPC)*基礎設施供應商。

CoinShares 統計，上市礦企已對外公布的「*AI 與 HPC 相關合約*」累計規模，已達「700 億美元」（約 105 兆7,000 億韓元）。Terawulf（特拉狼，WULF）、Core Scientific（科爾科學，CORZ）、Cipher Mining（賽弗挖礦，CIFR）、Hut 8（HUT）等公司，正在從單純的「*比特幣礦工*」轉型成「*提供算力與數據中心服務的基礎設施營運商*」。

報告指出，這些企業到 2026 年底，*最多有可能將 70% 的營收來自 AI 相關業務*，而目前 AI 營收占比約為 30%。也就是說，未來這些公司在財報結構上，將更像是「*雲端算力與資料中心公司*」，而非傳統意義的「挖礦股」。

「評論」：AI 工作負載對「高密度算力+穩定供電+散熱與場地」的需求，與比特幣挖礦高度重疊，礦企轉向 AI，本質上是「*同一套基礎設施，換另一種租客*」，屬於商業模式延伸。

槓桿與負債飆升：AI 轉型帶來新一輪風險

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然而，轉型 AI 與 HPC 並非零風險。由於建置 AI 數據中心需要投入巨額資本，*礦企的負債與槓桿比率正快速上升*。

報告列舉多家代表性企業：

- Iris Energy（艾倫能源，IREN）發行規模約「37 億美元」的*可轉換公司債*。

- Terawulf（特拉狼）則累計承擔「57 億美元」左右的*債務*。

- Cipher Mining（賽弗挖礦）目前負債約為「17 億美元」。

CoinShares 評價稱，「*整個礦業的槓桿結構已被根本性改變*」。市場主動給予轉向 AI 的公司更高的*估值溢價*，但同時也將它們推向更高的「*財務風險*」，一旦 AI 需求成長不如預期，或融資環境惡化，高槓桿可能成為沉重包袱。

「評論」：從「幣價風險」轉為「*需求風險+利率風險+負債壓力*」，礦企的風險輪廓正在從「加密週期敏感股」，變成更接近「高槓桿成長股」，投資人需要重新評估風險報酬結構。

比特幣價格仍是關鍵變數：礦業前景繫於「反彈與否」

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目前比特幣(BTC)價格約在「6 萬7,850 美元」（約 1 億249 萬韓元）附近震盪。對礦業而言，*價格走向*依舊是決定未來命運的關鍵：

- 若比特幣出現新一輪*強勢上漲*，將重新拉高*哈希價格*，讓手握低成本電力與新一代礦機的企業重返高獲利期；

- 若價格持續疲弱甚至再度回落，更多「*中高成本礦工*」可能被迫關機或轉型，礦業將進一步走向「*高度集中+多元化營收*」。

在「礦工投降訊號」與「AI 轉型潮」同時出現的當下，*比特幣礦業正處在結構性轉折點*，未來幾季比特幣價格與 AI 基礎設施需求的實際表現，將決定這一輪洗牌究竟是「短期陣痛」，還是產業版圖徹底改寫的開端。