併購成功率降至38.5%　韓國SPAC下市案增加

找不到合併對象的韓國特殊目的收購公司（SPAC）近來接連從KOSDAQ市場下市，業界分析指出，高利率環境、股市波動加大，加上上市審查趨嚴，讓SPAC面臨的到期壓力持續升高。

據Yonhap Infomax報導，大信證券Balance第17號SPAC（대신밸런스제17호스팩）未能解決下市事由，預計將於9月1日從股市除牌，下市原因為未提交合併上市預審申請書。

大信證券Balance第17號SPAC被列為管理股票後，一個月內仍未解決相關事由。此前，SK證券第10號SPAC（에스케이증권제10호스팩）也因未能在規定的3年期限內確定合併對象，遭到下市處分。

Hana SPAC30號（하나스팩30호）、元大第12號SPAC（유안타제12호스팩）、KB第25號SPAC同樣未能提出合併預審申請，先後進入清算程序。2022年至2023年新股（IPO）市場熱潮期間掛牌的多檔SPAC，如今陸續到期，下市案例正逐步累積。

根據韓國交易所（KRX）的資料，近幾年維持在60%左右的SPAC合併成功率，2025年降至38.5%。今年以來成功完成合併的SPAC，佔全體標的比重僅約20%多。

SPAC是為了與非上市企業合併、協助其掛牌而設立的紙上公司。透過公開募股（IPO）籌資掛牌後，須在限定期間內找到合併對象。

通常在掛牌後2年6個月內若未提交合併上市預審申請書，就會被列為管理股票，之後若仍無法解決相關事由，就會進入清算與下市程序。

合併失敗案例增加的背後，是企業價值評估上的認知落差。非上市企業普遍要求較高的估值，但SPAC股東與市場傾向採用更保守的標準，導致合併比例協商破局的情況增多。

審查環境也出現變化。隨著金融當局與韓國交易所加強對借殼上市的審查，合併對象企業的業績推估與營收展望所需驗證的負擔也隨之加重。

股市波動則進一步放大結構性壓力。合併公告後若股價出現劇烈震盪，股票買回請求權（股東要求公司以約定價格買回股份的權利）的行使規模可能擴大，一旦金額超過SPAC的信託存款，合併案就可能告吹。

一般投資人在SPAC清算時，可領回公開發行價加計約定利率的金額。評論不過，原本期待透過合併獲得的收益將隨之落空，整理買賣期間股價波動帶來的虧損風險依然存在。

主辦券商同樣承受壓力。以發起人身分參與的證券公司，一旦SPAC下市，就無法取得顧問與承銷手續費收入，在處理投資資本的過程中還可能承擔虧損。

韓國國內SPAC市場的萎縮，也被拿來與海外加密貨幣、科技企業透過SPAC作為上市管道的案例相互比較。本報先前報導，海外案例顯示SPAC合併後實際到位資金與時程，會隨股東贖回率與監管審查結果而變動。

韓國國內也曾推出透過分析SPAC合併進度與剩餘期限來篩選投資標的的商品，顯示在合併完成前，贖回、核准與市場價格波動都可能影響交易條件與時程。

一名金融投資業界人士表示：「上市審查趨嚴，加上企業價值評估標準轉趨保守，讓SPAC合併門檻變高」，並說明「無法完成合併的SPAC清算案例，預料短期內還會持續出現」。評論這反映出高利率與嚴格審查的雙重壓力下，SPAC作為上市捷徑的吸引力正在下降。大信證券Balance第17號SPAC若按原定計畫，將於9月1日從KOSDAQ市場下市。