Aave提案USDe借款利率上調至6.87% 循環策略收益恐減弱

有提案指出，Aave(AAVE)的USDe借款利率一旦生效，最高可能調升至6.87%。透過借入USDe再投入Ethena(ENA)收益型穩定幣sUSDe的槓桿循環策略，一旦借款成本超過質押收益率，獲利能力可能因此減弱。

風險管理機構LlamaRisk於9日在Aave治理論壇提案，將USDe已上架的5個Aave V3市場的基礎浮動借款利率從5%調升至6%，並將各市場的Slope1分別下調1個百分點。該提案目前列於Risk Steward流程中，是否正式生效及生效時間尚未確定。

若提案生效，預估借款年化利率將出現以下變化：核心市場（Core）從5.72%升至6.36%，Plasma市場從5.79%升至6.53%，Monad市場從5.57%升至6.38%，Mantle市場從5.32%升至6.21%，Avalanche市場從6.75%升至6.87%。

各市場調升幅度介於13至89個基點之間。提案中的利率並非固定利率，而是隨資金使用率變動的浮動借款利率。

這5個市場的USDe負債規模約為3.238億美元（約新台幣101億元），供應規模則約為11.8億美元（約新台幣369億元）。由於負債與供應規模皆屬龐大，利率曲線的調整可能同時影響借款方與供應方的收益結構。

此次調整的關鍵在於借款成本與sUSDe收益率之間的差距。TokenLogic在Aave論壇上表示，質押收益率已升至4.75%，並據此將USDe基礎利率目標重新設定為約6.25%的水準。

在借入USDe再買入sUSDe的策略中，唯有sUSDe收益率高於借款利率時，才能賺取利差。若借款利率進一步走高，在尚未計入交易手續費、滑價與清算風險前，資金成本便可能已超過收益，形成負利差（negative carry）結構。

Ethena在發行USDe時，透過結合質押以太幣與以太幣永續期貨空頭部位來創造收益。使用者存入USDe後可獲得sUSDe，協議收益則反映在sUSDe的價值增值上。

此類循環操作是將借入的穩定幣再存入收益型資產的做法。通常借款利率與存款收益率之間的差距越大，槓桿操作的空間也越大，但一旦利率條件改變，同一部位的損益結構也會隨之變化。

此次調整不僅意在降低借款需求，也帶有重新分配既有供應方收益的性質。TokenLogic表示，偏低的USDe借款利率形成了一種變相補貼sUSDe持有者收益的結構，若循環部位規模縮減，剩餘供應方的收益率可能提升約50個基點。

不過，實際收益率上升幅度將取決於循環部位實際平倉的規模。借款利率上調可能促使借款人減少，進而推升供應方收益率，但最終結果仍會隨借款需求與市場資金使用率的變化而有所不同。

市場反應則出現分歧。部分Aave用戶擔憂，利率調升實際上可能阻斷USDe借款管道，並強制平倉Plasma市場中的槓桿部位。

相對地，TokenLogic說明，既有借款人若將USDe負債轉換為USD Coin(USDC)或Tether(USDT)負債，便可在保留抵押品的情況下僅轉移負債部分。如此一來，借款人無需處分抵押品即可選擇變更利率條件。

本報先前曾報導Aave V4開設Ethena專屬市場、並啟動USDe與sUSDe抵押品獎勵分配的消息。此次提案則是在既有整合架構下調整借款利率條件，試圖在槓桿需求與供應方獎勵之間重新取得平衡的討論延伸。

此次提案並不代表USDe本身出現脫錨，也不意味著Ethena陷入清償能力問題。目前可確認的變化，僅限於Aave對USDe利率曲線的調整建議，以及由此帶來的槓桿策略經濟效益變化。

該提案是否正式生效、生效時間、循環部位實際平倉規模，以及後續sUSDe收益率走向，仍須經過治理流程與市場反應後才能確定。