CLARITY 法案擬禁穩定幣「利息／獎勵」回饋？華爾街：Coinbase(COIN)影響重要但不致命，USDC營收已從9.1億增至13.5億美元

美國國會推動的「CLARITY 法案」若限制對「穩定幣」持有者提供「獎勵」（收益分享），市場擔心美國最大加密貨幣交易所之一——「Coinbase」(COIN)——可能少了一項留住用戶的關鍵手段。不過，多數華爾街分析師認為，Coinbase 的收入來源已不只依賴穩定幣獎勵，包含現貨交易、衍生品與鏈上生態等布局更能左右公司長期表現，因此該法案更像是「重要變數」，但未必會動搖基本盤。

根據 CoinDesk 的報導，於 19 日（當地時間），美國華府對穩定幣監管架構仍未拍板，而 CLARITY 法案的核心爭點之一，是「穩定幣準備金」（多為美國國債等低風險資產）產生的利息，能否回饋給持幣者。銀行團體與部分議員主張，若允許持幣者拿到類似「利息」的回報，恐讓產品在實質上接近存款、卻繞開既有金融監理，因此傾向推動禁止；以 Coinbase 為代表的加密企業則反駁，若全面封堵回饋機制，將削弱穩定幣的吸引力與競爭力，最終不利於受監管穩定幣在全球市場的擴張。值得注意的是，該法案自 1 月以來在國會的討論進度延宕，也讓市場難以判斷最後版本會落在哪個光譜上。

在協商空間上，參議員辛西婭·魯米斯（Cynthia Lummis）同日提到，可能出現一種折衷方向：由穩定幣發行方及合作夥伴調整商品說明與設計，使其在呈現方式上更明確與銀行存款區隔，為監管與產業需求留出緩衝。

「評論」從產業角度看，這場攻防其實不只是在談能不能「發利息」，而是在爭奪穩定幣究竟該被定義成「支付工具」還是「帶收益的類存款產品」。定義不同，監理邏輯就會徹底分岔。

目前草案的文字重點在於：禁止穩定幣「發行商」直接向持幣者支付「利息」。然而，熟悉法案內容的業界人士指出，條文在「穩定幣收益分配」上仍存在不少灰色地帶，因為它未必能同樣清楚地禁止交易所或平台以返利、點數、信用額度等「獎勵」形式提供誘因。換言之，就算堵住發行商「直發利息」，市場仍可能透過不同包裝，把相似的經濟效果轉移到其他環節完成。

困難在於「利息」與「獎勵」的界線很薄。忠誠度計畫、行銷補貼看似只是促銷手段，但若它穩定、可預期、與持幣規模高度相關，經濟實質就可能與利息接近。類似的爭議也曾在「GENIUS 法案」的討論脈絡中出現：政策到底是要阻止收益流向持幣者，還是只是迫使收益改走不同的分配路徑。

此外，草案中若納入「與特定活動（activity）連動的支付」例外條款，執行難度可能進一步上升。市場因此推測，未來可能出現以支付、借貸等金融活動為名義的回饋結構，例如把穩定幣導入「去中心化金融」(DeFi) 協議中產生收益，再以「活動回饋」形式回到用戶端。另一種可能的路徑是發行商與交易所的協作：發行商從美國國債準備金獲得利息後，分潤給交易所夥伴，再由交易所用「獎勵」名義對用戶發放。監管機關可能會視為「規避」，但在條文尚未補齊前，的確存在操作空間。

回到 Coinbase 本身，華爾街主流看法是「影響重要但不致命」。以 Clear Street 分析師歐文·勞（Owen Lau）的觀點為例，他認為「穩定幣獎勵」只是 Coinbase 吸引用戶的其中一項工具，平台的支撐不僅來自現貨交易，也包含衍生品業務與其第二層網路「Base」的生態擴張，用戶黏著度並非完全依賴回饋機制。

但市場仍高度關注的原因是：穩定幣、尤其是「USD Coin」(USDC)，已成為 Coinbase 收入結構裡更關鍵的一塊。依據公司近期揭露數據，Coinbase 的穩定幣相關營收自 2024 年的 9.1 億美元，成長至 2025 年的 13.5 億美元，快速躍升為僅次於交易手續費的第二大動能，顯示「USDC 留存」對平台價值的重要性正在上升。

Coinbase 執行長布萊恩·阿姆斯壯（Brian Armstrong）也曾公開談到此事。他在 2 月於 X 表示，如果加密回饋被立法禁止，Coinbase 對 USDC 持有者支付的回饋減少，短期帳面上反而可能「更有利潤」，但他並不希望走向這種結果，因為讓用戶獲得獎勵更符合產品競爭力，也有助美國在全球推動「受監管穩定幣」的地位。

策略層面的關鍵在於：USDC 是否留在 Coinbase 錢包體系內。若用戶把 USDC 留在平台，Coinbase 對準備金收益的掌握更完整；反之，一旦資金流向外部錢包或去中心化平台，Coinbase 可獲得的收益份額就可能被稀釋。分析師因此提醒，若未來無法提供足夠誘因，用戶把 USDC 移出平台，可能削弱 Coinbase 在穩定幣業務上的分潤能力與用戶留存表現。

不過，也有觀點認為短期損益衝擊未必顯著，因為若 Coinbase 原本就把穩定幣收益「回饋」給用戶，營收增加往往伴隨成本上升，最終對淨利的改變可能有限。更核心的長期問題，反而是最終監管方向是否會拖慢 USDC 的採用速度，以及市場是否仍能在合規範圍內設計「活動型獎勵」或「忠誠度回饋」，持續推動穩定幣在支付與加密金融場景中的擴張，並帶動與穩定幣發行商「Circle」的分潤增長。

整體而言，CLARITY 法案的文字如何落地仍未定案。即使最後保留對「利息型」收益分享的強力限制，產業仍可能透過更細緻的產品設計，把回饋轉化為合規的「獎勵」機制，讓穩定幣維持作為數位支付工具的競爭力。至於市場表現方面，Coinbase 股價今年以來約下跌 12%，「比特幣」(BTC) 約下跌 19%，投資人也在等待監管與宏觀風險更明朗後再重新定價。

（關鍵詞： 「CLARITY 法案」 「穩定幣」 「USDC」 「Coinbase」(COIN) 「利息」 「獎勵」）