SEC員工FAQ：代幣回購證券性須視功能與表述判斷

美國證券交易委員會（SEC）企業融資部門員工表示，對於具備功能且不存在中央主體的系統，公布非證券型虛擬資產回購計畫，未必會被視為對基本管理努力的承諾。但文件未對執行銷毀本身的法律地位，以及回購與銷毀是否具證券性提出全面結論。

美國證券交易委員會（SEC）於2026年3月17日公開的解釋文件指出，虛擬資產交易是否構成投資契約，應依經濟實質與Howey測試判斷，而非僅看名稱。即使是非證券型虛擬資產，只要發行人承諾提供基本管理努力，且買方期待從該努力中獲利，特定交易仍可能構成投資契約。

不過，這份長達68頁的解釋文件並未出現代表代幣回購的「buyback」或代表銷毀的「burn」字樣。文件本身也沒有提出將代幣回購或銷毀歸類為證券或非證券的依據。

SEC企業融資部門員工在2026年9月28日更新的FAQ中說明，對於具備功能且不存在中央主體的系統，公布非證券型虛擬資產回購計畫，可能不會被視為對基本管理努力的承諾。這與SEC員工FAQ提出代幣回購與網路升級證券性判斷標準的內容一致，但此次表述同時以系統具備功能及不存在中央主體為前提。

相反地，如果在尚未運作的系統中，將回購描述為代幣持有人的報酬率或創造收益的手段，FAQ指出，這可能被解讀為發行人承諾提供基本管理努力。這意味著，回購是否被宣傳為推升價格或為持有人帶來收益的手段，仍可能要依個別事實關係另行審查。

FAQ並非SEC委員會批准或反對的規則、規章或聲明。文件也明確指出，內容僅代表企業融資部門員工的觀點，不具法律效力，因此不能解讀為對代幣回購的全面豁免。

FAQ問題中一併提到財政部管理、供應量減少，以及以協議資金為基礎的銷毀機制。不過，回答主要圍繞回購計畫的公布、系統功能性、中央主體是否存在，以及是否宣傳收益或報酬率撰寫，並未確定銷毀執行本身的法律地位。

Douro Labs在2026年3月20日公開意見書中表示，回購計畫可能被解讀為透過減少供應量及支撐價格來實現管理努力，並要求SEC不應將回購本身視為基本管理努力。

STORM Partners在2026年5月11日的意見書中主張，應區分依自動化程式碼執行的協議費用與供應機制銷毀，以及由發行人以業務收入支應的主導型回購與銷毀。該機構提出的判斷因素包括回購資金來源、決策裁量權所在，以及是否存在引導投資收益的表述。

STORM Partners其後也表示，後來引入的回購與銷毀機制，不應自動將過去的發行、銷售及二級市場交易重新分類為證券交易。其主張，應逐筆檢視發行人對新機制的說明，以及買方是否形成合理期待。

此次討論的核心，在於區分虛擬資產本身與銷售該資產時形成的投資契約。在具備功能的系統中，代幣價值可能來自程式運作及供需；但如果發行人宣傳持有人將透過其管理努力獲利，仍需另行分析是否構成投資契約。

回購與銷毀也不能視為相同結構。自動銷毀、發行人直接回購、回購後由財政部持有，以及重新分配或空投，可能涉及不同的資金流向與決策主體，因此必須分別檢視各自的交易結構與表述。

對台灣投資人而言，重要的是不能將專案公布回購或銷毀，直接等同於證券性或價格影響。即使如以協議收入推動代幣回購與銷毀的案例，同時提到回購資金來源與代幣供應管理，仍須另外確認SEC員工FAQ提出的條件是否與專案實際結構一致。

目前可確認的SEC資料，沒有提出回購屬於證券的結論，也沒有給予回購或銷毀屬於非證券的豁免。至於銷毀執行、財務報表處理、內線交易及操縱價格等問題，SEC的最終判斷也未載於此次資料中。