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2026년 들어 「비트幣(BTC)」를 사들인 상장사들이 주가 프리미엄을 활용해 신주를 발행하고, 그 자금으로 다시 「비트幣(BTC)」를 매수하던 이른바 ‘선순환’ 모델이 빠르게 흔들리고 있다. 한때 ‘무한에 가까운 수익 공식’처럼 보였던 「비트幣 재무 전략」이 더는 예전처럼 작동하지 않으면서, 시장은 해당 기업들을 「비트幣 보유 가치」보다 낮게 평가하는 흐름이 뚜렷해졌다.
올해 1분기 기준 최근 데이터에 따르면, 상장 「비트幣 재무 기업」의 약 40%가 순자산가치(NAV) 대비 ‘할인’된 가격에 거래되고 있다. 즉, 기업이 보유한 「비트幣(BTC)」 가치보다 회사 전체 시가총액이 더 낮은 사례가 빠르게 늘고 있다는 뜻이다. 과거에는 “비트코인을 매수했다”는 발표만으로도 프리미엄이 붙어 주가가 뛰곤 했지만, 이제는 같은 구조가 성장 동력이라기보다 부담 요인처럼 인식되는 구간으로 넘어갔다는 해석이 나온다.
기관 투자 업계의 시선도 차가워졌다. 「반에크」 최고경영자 얀 반 에크는 이 흐름을 ‘홍보 중심 유행’에 가깝다고 평가절하했고, 베테랑 애널리스트 허브 그린버그는 대표 주자인 스트레티지(Strategy)를 ‘준 폰지’에 비유하며 강하게 비판했다. 시장의 관점이 ‘혁신’에서 「지속 가능성」으로 이동하고 있음을 보여주는 대목이다.
評論: 비트코인 자체에 대한 평가라기보다, “비트코인을 산 회사”라는 껍데기 프리미엄이 더는 통하지 않는다는 경고로 읽힌다.
논쟁의 핵심은 운영 방식에 있다. 그동안 일부 기업은 주가가 「비트幣 보유 가치」보다 높게 거래되는 프리미엄을 기반으로 신주를 추가 발행해(지분 희석), 그 자금으로 「비트幣(BTC)」를 더 사들이며 ‘주당 비트코인’을 늘려왔다. 이른바 「가치증대형 희석(accretive dilution)」 전략이다. 그러나 2026년 들어 프리미엄이 약해지거나 사라지면서, 이 모델은 갑자기 취약해졌다. 이제는 단순한 주식 발행만으로는 버티기 어렵고, 마치 ‘자산운용사’처럼 「비트幣」를 생산적으로 굴릴 역량이 필요하다는 지적이 나온다.
현재 「비트幣 재무 기업」은 성격상 두 부류로 갈라진다. 하나는 ‘프로모터(Promoter)’형이고, 다른 하나는 ‘자산운용사(Asset Manager)’형이다. 두 방식은 「비트幣」를 바라보는 관점부터 성장 엔진까지 다르다.
프로모터형은 「비트幣」를 ‘쌓아두는 자산’으로 보고, 회사의 역할을 크게 두 가지로 설정한다. 첫째, 커뮤니티 투자나 публич 담론 참여 등으로 비트코인 생태계에서 ‘확성기’ 역할을 하며 기대감을 키운다. 둘째, 자사 주식을 적극적으로 마케팅해 주가 프리미엄을 유지한다. 주식이 「비트幣 보유 가치」보다 비싸게 거래될수록, 기업은 비싼 가격에 신주를 발행해 시장가로 「비트幣(BTC)」를 추가 매입할 수 있다. 이 구조가 바로 「가치증대형 희석」이다.
하지만 이 구조는 시장 심리와 유동성에 크게 의존한다. 「비트幣 가격」이 정체되거나 주가 프리미엄이 꺼지는 순간, 기업 내부에서 성과를 만들어낼 장치가 부족해 ‘비생산적’ 대차대조표만 남을 수 있다. 2026년 들어 업계 전반에서 프리미엄이 약해지며 취약점이 한꺼번에 드러났다는 분석이 나온다.
반대로 자산운용사형은 「비트幣」를 ‘디지털 오일’ 같은 생산적 원자재로 취급한다. 현물 보유에만 기대지 않고 선물·옵션 등 파생상품 시장을 활용해 변동성이나 기간 프리미엄을 수익 기회로 바꾸려 한다. 핵심은 시장 분위기 덕이 아니라, 운용 역량으로 「비트幣 기준 수익」을 만들어내는 구조를 갖추는 데 있다.
이 차이는 더 이상 이론적 논쟁에 그치지 않는다. 특히 ‘주식 발행 → 비트코인 매수’로 성장을 설계한 프로모터형 접근이 더는 보편적으로 유효한 전략이 아니라는 평가가 확산되고 있다. 프리미엄이 존재할 때는 신주 발행으로 「주당 비트幣」를 늘릴 수 있었지만, 이 방식은 직접적인 현금흐름을 만들기 어렵고 운영 경쟁우위도 제한적이다. 신규 투자자 수요가 약해지면 전략 자체가 흔들릴 수 있다는 약점이 명확해진다.
2025년까지는 「비트幣 상승장」과 풍부한 유동성이 맞물리며 이 문제가 잘 드러나지 않았다. “사고, 홍보하고, 다시 자금 조달해 또 산다”는 플레이북이 업계에 퍼졌고, 비슷한 전략이 난립해도 시장이 이를 받아들였다. 그러나 시장이 성숙해질수록 단순 보유에 기대는 기업은 성장의 ‘내부 엔진’이 부재하다는 한계에 부딪힌다. כולם가 같은 자산을 같은 방식으로 들고 동일한 주식시장 프리미엄에 의존한다면, 지속적인 초과성과를 설명하기 어렵기 때문이다.
이 환경에서 프로모터 모델을 유지할 수 있는 기업은 규모, 브랜드 인지도, 상징성이 압도적인 소수에 그칠 가능성이 크다는 관측이 나온다. 그 밖의 기업들은 mNAV(수정 순자산가치) 아래로 내려앉은 상태에서, 방향 전환 없이는 회복이 쉽지 않다는 전망도 뒤따른다.
전환의 핵심은 ‘보관’에서 「운용」으로 옮겨가는 것이다. 단순한 HODL을 넘어 대차대조표가 실제로 일하도록 만들어야 한다. 대표적 방법으로는 ‘베이시스 트레이드’가 거론된다. 이는 「비트幣」 현물 가격과 선물 가격의 차이(베이시스)를 활용해 스프레드 수익을 얻는 전략으로, 가격이 횡보하거나 하락하더라도 「비트幣 기준 보유량」을 늘릴 여지를 만든다. 여기서 옵션 전략을 결합하면 변동성을 비용이 아니라 수입원으로 바꾸는 구조도 가능해진다.
이 접근은 신주 발행이나 신규 투자자 유입에 덜 의존하는 「실질 수익(real yield)」을 제공한다는 점에서 의미가 있다. 재무부를 비용 센터가 아니라 수익 센터로 전환하고, 자본시장 기교가 아닌 운용력으로 「주당 비트幣」를 늘리는 길을 열 수 있다는 설명이다.
투자자 커뮤니케이션도 달라져야 한다는 지적이 많다. 일부 기업 경영진이 ‘저예산 마이클 세일러’처럼 내러티브 확산과 상징적 매수에 집중해 왔지만, 이는 단기 과열에는 도움이 돼도 「리스크 관리」 신뢰를 쌓는 데는 한계가 있다. 검증이 강화되는 시장에서 투자자들이 원하는 것은 가장 큰 목소리의 응원단이 아니라, 노출을 어떻게 설계하고 리스크를 어떻게 통제하며 다양한 장세에서 어떤 방식으로 수익을 만들어내는지를 설명할 수 있는 기업이다.
결국 2026년 「비트幣 재무 전략」의 승부처는 ‘얼마나 많이 샀는가’가 아니라, ‘어떻게 운용해 성과를 증명하는가’로 이동하고 있다. 글의 시작을 장식했던 「비트幣(BTC)」 매수 중심의 성장 서사는 이제, 시장이 요구하는 「지속 가능성」과 「운용 능력」이라는 기준 앞에서 다시 평가받는 국면으로 들어섰다.
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