Telegram 強攻加密商業模式：Toncoin(TON)營收占比狂升惹財報風險

根據英國《金融時報》於 24 日（當地時間）的報導，通訊平台 Telegram 雖在 2025 年上半年實現營收大幅成長，穩步將加密貨幣「Toncoin (TON)」納入核心商業模式，但面臨的財務挑戰也愈發明顯，包括俄羅斯債券遭凍結與加密資產價值波動。儘管營收成長顯著，但資產減值導致整體出現虧損，突顯其盈利結構正快速向加密業務傾斜，卻也伴隨高度風險。

根據該報導，Telegram 在未經審計的財報中指出，2025 年上半年總營收達 8.7 億美元，較前一年同期成長 65%。其中約 3 億美元來自 Toncoin 的「獨家合作協議」，顯示該平台正逐步降低對傳統廣告與訂閱收入的依賴，轉向以「加密貨幣」為主的收益模式。評論：此舉意味著 Toncoin 已躍升為 Telegram 的「關鍵營收資產」，其價格波動亦對平台的財報產生直接影響。

然而，在同一期間，Telegram 卻錄得高達 2.22 億美元的「淨損失」，與 2024 年同期的 3.34 億美元淨利潤形成鮮明對比。調查指出，主因是 Toncoin 價格自年初以來暴跌約 69%，造成帳面資產價值大幅減損。儘管如此，若排除這部分虧損，Telegram 實際營業利潤仍達 4 億美元，顯示其主營業務仍具穩定獲利能力。

Tonecoin 出售激增，價值波動左右資產表現

2025 年上半年，Telegram 的高階訂閱收入達 2.23 億美元，應用內的交易功能亦全面基於 Toncoin 運營。「廣告收入」表現相對平穩，約為 1.25 億美元；但平台今年出售的 Toncoin 價值已達 4.5 億美元，約占 Toncoin 全體市值的 10%，顯示出其「加密貨幣曝險度」大幅提升。評論：高比例的 TON 出售不僅反映該幣種的高流動性策略，也提升平台對其價格波動的依賴風險。

截至 6 月底，Telegram 持有的數位資產總值已由 2024 年上半年的 13 億美元，縮減至 7.87 億美元，推測與 Toncoin 拋售與價格下跌密切相關。即使 Toncoin 年內已從低位上漲超過 60%，至每枚 1.93 美元，但仍遠低於歷史高點 8.25 美元。

俄債資金凍結與上市延誤，加劇市場不確定性

除了加密市場相關風險，Telegram 亦遭遇來自地緣政治的財務衝擊。報導指出，其在俄羅斯中央存託機構持有的 5 億美元債券，受西方制裁影響處於凍結狀態。此為 2022 年俄羅斯入侵烏克蘭後，政治與金融連動效應之一。Telegram 雖已額外發行 17 億美元新債來償還前期債務，並向投資人承諾在原債券到期時兌現，但資金能否實際轉交至俄羅斯投資人手中仍存疑。

同時，Telegram 計劃中的首次公開募股（IPO）發展亦受阻。其創辦人帕維爾·杜羅夫（Pavel Durov）自 2024 年起即遭法國政府調查，涉及對非法內容缺乏有效管理。由於平台近期發行的債券中，有部分條款與 IPO 的進行直接綁定，這使得潛在上市成為債權人關注的焦點。

穩固用戶規模是成長關鍵，風險控管為未來挑戰

Telegram 擁有龐大用戶基礎，目前每月活躍用戶數已超過 10 億，每日活躍用戶達 5 億。自 2023 年底起，其高階訂閱數穩健成長，從 400 萬人迅速成長至 1,500 萬人，展現出強勁的市場滲透力。

評論：在用戶增長與多樣化營收模型下，Telegram 雖具強勁擴張潛力，但外部壓力不容小覷。特別是來自政府監管與「加密資產波動性」的挑戰，恐成未來現金流與資產配置上的風險因子。Telegram 是否能在維持 Toncoin 為核心資源的同時，有效進行風險對沖與商業模式多元化，將成為其未來競爭力的決定性變數。