加密貨幣投資策略重估：數位資產國庫企業(DAT)累積 427 億美元資產，專家示警應以折價評價

根據 CoinGecko 的數據，截至 2025 年，數位資產國庫企業（DAT, Digital Asset Treasury）對加密貨幣的購買規模達 427 億美元，創歷史新高。然而，市場對這類企業的估值方式正面臨重新檢視。Bitwise 的首席投資長（CIO）Matt Hougan（馬特·霍根）提出，現有的 DAT 多數被「高估」，實際上應該以「折價」狀態進行交易。

根據 CoinDesk 的報導，於 24 日（當地時間），馬特·霍根指出，評估 DAT 的核心在於假設其具有「有限壽命」，應如何換算其價值。他以只持有比特幣(BTC)的 DAT 為例，若該公司當日清算並立刻分配資產，實際每股淨資產價值（mNAV）可視為 1.0。但若預設該公司一年後才清算，其價值將因「流動性限制」、「營運成本」及「經營風險」等因素，而出現低於 mNAV 的合理折價。

他進一步分析，市場對 DAT 的折價交易，其合理性具有三大基礎：首先是投資者可能無法立即變現 DAT 所持資產，其次是公司一年內將產生固定營運費用，例如每年 10 美元支出就將直接侵蝕投資者權益，最後則是組織管理的錯誤與商業模式失敗的風險。這些實務問題使得大多數 DAT 理應以「折價」反映真實價值。

相比之下，DAT 能享有「溢價」的情況極為少見。霍根表示，唯有在單一條件下才能實現 —— 「每股持有的加密資產穩定成長」，而這種條件可能透過多種策略達成，例如利用法幣債務購買加密資產、借出資產以賺取利息、透過發行期權合約獲得衍生性收益，或者以下折價格收購其他 DAT 與加密企業。

尤為值得注意的是「折價資產收購」策略。這包括由開發團隊或基金會折價出售鎖倉資產、直接收購低於 mNAV 的 DAT、或買下具備現金流的企業後，將其收益轉為加密資產，藉此提升自家資產水位。霍根評論：「折價是現實中確定會發生的，但能否創造溢價則並不保證。」只有少數幾家經營卓越的企業，才能賺得市場給予的溢價空間。

他強調，即便某些 DAT 採用「永續經營」模式，也難以避免價值折損的結構性問題，因為營運費用與風險會隨時間持續積累，唯有那些能穩健地擴充加密貨幣持倉的企業，才有可能獲得市場更高評價。

目前，DAT 市場已出現極化現象，規模越大的企業受到越多資源與策略上的優勢，例如更容易取得槓桿資金、參與衍生品市場，或藉由收購整併取得低價資產。雖然過去半年各類型 DAT 表現差異不大，但霍根預期，未來幾季將展現出更明顯的分化。

CoinGecko 數據指出，2025 年度 DAT 總購買加密資產規模達 427 億美元，其中第三季占 226 億美元，創下單季最高紀錄。其中，比特幣為主的企業購買金額達 303 億美元，占總投入的 70.3%。以太幣(ETH)為主的 DAT 支出 79 億美元，排行第二，Solana(SOL)、幣安幣(BNB)、WLFI 等項目則共占約 11.2%。

評論：這篇分析建議市場投資者重新思考評價 DAT 的方式。單看資產淨值不夠，必須結合現金流成本、清算難度與營運風險，才能精確估算其真實價值。同時，唯有具備長期資產增長計畫與營運效率的 DAT，才可能在競爭激烈的市場中取得溢價評價。

關鍵詞：數位資產國庫企業、DAT、比特幣(BTC)、以太幣(ETH)、營運風險、折價交易、加密貨幣投資策略