比特幣(BTC)礦工大逃亡：挖一枚虧 1.9 萬美元，700 億美元資本轉向 AI 資料中心

比特幣(BTC)「礦工」正站在產業結構轉折點，一邊是*挖礦收益惡化*，另一邊則是*全面轉向 AI 資料中心*的潮流。與其說變化體現在「算力」，不如說真正關鍵的轉折，早已寫進這些公司的財報裡。

根據 CoinShares 的報告，預估到 2025 年第 4 季，上市挖礦企業生產 1 枚比特幣的平均現金成本，將攀升至約 7 萬 9995 美元（約 1 億 2067 萬韓元）。同一期間，比特幣(BTC)價格大致維持在 6 萬 8000 至 7 萬美元區間。*CoinDesk* 依此推算，每挖出 1 枚比特幣，平均要承受約 1 萬 9000 美元的虧損。換言之，以目前的成本結構來看，單純依賴「挖礦」已越來越難維持穩健獲利。

「評論」：從數字可以看出，礦企的商業模式正被利潤擠壓逼到牆角，轉型其實不是選擇題，而是生存題。

礦企集體變身「AI 資料中心營運商」

在這種壓力下，多家大型比特幣挖礦公司開始大舉轉向*人工智慧(AI)與高效能運算(HPC)基礎設施*業務。CoinShares 指出，上市礦企已公開的 AI／HPC 合約累計規模，已超過 700 億美元。

具體來看，Core Scientific 與 CoreWeave 簽下長達 12 年、總額 102 億美元的合作協議；TeraWulf 則拿下約 128 億美元規模的 HPC 收益合約。Hut 8 更簽訂約 70 億美元的 AI 基礎設施租賃協議，而 Cipher Digital 則與獲得 Google 投資的 Fluidstack 打造數十億美元等級的 AI 合約。

在這些合約加持下，CoinShares 預估，到 2026 年底，部分礦企最多將有約 70% 的營收來自 AI 相關業務。目前 Core Scientific 已有約 39% 的營收來自 AI，TeraWulf 也有約 27% 收入源於 AI。這意味著，這些公司正快速從「比特幣礦工」，轉型成為以*資料中心營運*為核心的科技基礎設施供應商。

「評論」：誰能更快把「礦機機房」升級為「AI 資料中心」，誰就能在下一階段的估值戰中搶下主導權。

為何 AI 比挖礦更具吸引力？

支撐這波轉型的，不只是題材，而是*經濟結構*。同樣是蓋機房，投入 AI 與單純挖礦的資本密度與收益率完全不同。

目前挖礦基礎設施的建置成本約為每 MW 70 萬至 100 萬美元；但若改作 AI 或 HPC 機房，每 MW 資本支出則會拉高至約 800 萬至 1500 萬美元，單位投資規模高出數倍。不過，資本密集的同時，AI 相關租用與算力合約帶來的*穩定度與毛利率*也遠勝挖礦。

代表礦工收入的關鍵指標「哈希價格」(hashprice)，在 3 月初已跌到每 PH/s 每日僅 28 至 30 美元的水準，創下最近一次減半以來新低。在這個價位下，以中階礦機計算，電價必須壓到每 kWh 0.05 美元以下，才能勉強達到損益平衡。

相較之下，AI 合約普遍可提供超過 85% 的毛利率，且多數屬於多年期長約，為企業帶來更佳的*現金流可見度*。

「評論」：從資本效率與風險報酬角度看，把機房資源從比特幣轉向 AI，可說是教科書級的「資產重新配置」。

轉型資金從哪來？借債與賣幣雙軌進行

這場從「礦場」到「AI 機房」的大轉身，需要大量資本支出，資金來源主要分為兩條路徑：*加槓桿*與*賣比特幣*。

在負債方面，有礦企持有約 37 億美元規模的可轉換公司債，TeraWulf 的整體負債規模也擴大到約 57 億美元。Cipher Digital 則在發行約 17 億美元公司債後，利息支出明顯攀升，融資成本壓力同步加重。

另一條路是直接變現手上的比特幣(BTC)。整體來看，上市挖礦公司持有的比特幣數量，相較於高點已減少超過 1 萬 5000 枚。Core Scientific 已拋售約 1900 枚比特幣，套現約 2640 億韓元，且仍計畫進一步出售。Bitdeer 更是將自家比特幣持有量清空至「0」，Riot Platforms 也處分了數千枚比特幣。

結果形成一個頗具諷刺意味的場景：*曾以囤幣為目標的礦工，如今為了投入 AI 基礎建設，被迫反向成為市場上的拋壓來源*。

「評論」：這不只是財務操作，更象徵礦企心態的變化——比特幣從「終極資產」退居為「籌資工具」。

對網路安全與算力的影響

礦企出走挖礦、本業獲利下滑，也開始反映在比特幣網路的底層數據上。由於挖礦獲利下降、部分礦工關機或轉向他途，整體網路算力在 2025 年 10 月已從約 1160 EH/s 回落到約 920 EH/s。對應地，挖礦難度出現連續三次下調。

資本市場也迅速用估值給出「投票結果」。已簽訂或明確曝險於 AI 合約的礦企，其市值通常能獲得約預期營收 12.3 倍的估值倍數；而仍專注於傳統挖礦的公司，普遍只拿到約 5.9 倍。是否擁有「AI 曝險」已成為市場衡量礦企前景的核心指標之一。

「評論」：從估值差異來看，市場幾乎已把「純礦工」視為夕陽產業，把「AI 型礦企」當成新一代資料中心股。

未來關鍵仍在比特幣價格

CoinShares 預測，若以目前產業投資計畫與機器交付進度為基準，2026 年底比特幣全網算力有機會升至約 1.8 ZH/s，並在 2027 年 3 月進一步突破 2 ZH/s。不過，這一切都建立在一個前提：*比特幣價格能夠重新站上 10 萬美元*。

倘若比特幣長期停留在 8 萬美元以下，整體挖礦收益將進一步惡化，更多礦工可能被迫關機或轉向 AI，算力出走加劇。反過來說，若價格跌回 7 萬美元以下，產業可能出現一波大規模「投降式出清」，弱勢礦企被洗出市場，反而讓留下來、已完成轉型或成本結構更佳的企業，獲得更有利的競爭環境。

不論哪種路徑，*比特幣價格(BTC 價格)*仍是決定礦業版圖重整的關鍵變數。如果目前「從挖礦轉向 AI」的潮流持續下去，比特幣產業很可能會從過去「以囤積比特幣為核心的產業」，徹底蛻變為「圍繞 AI 與高效能運算基礎設施」的科技基建產業。

「評論」：在這個新框架下，未來談論「礦工」，或許更多是指「AI 資料中心營運商」，而不再只是手握礦機的比特幣挖礦者。