Papertrade交易者淨虧損6,320萬美元　86%分配給PAPER質押者

合成永續合約協議Papertrade上線後212小時，名目交易量達1兆3,610億美元；同期交易者淨虧損6,320萬美元，其中86%分配給PAPER質押者。

IOSG Ventures於20日公布的分析列出上述數據，統計截至19日晚上7時（台灣時間）。Papertrade在HyperEVM提供比特幣（BTC）與以太幣（ETH）合成永續合約，最高支援1,000倍槓桿。

IOSG表示，合約價格參考Hyperliquid買賣報價的中間價，但交易是在協議的流動性池中撮合，而非透過Hyperliquid訂單簿成交。合成永續合約不實際交割標的資產，而是依價格變動結算損益，且沒有到期日。

1兆3,610億美元是將槓桿放大的部位規模加總後得出的名目交易量。同一份分析指出，約2.3萬個地址存入3億3,500萬美元，虧損清算規模為2億4,900萬美元。IOSG列出Hyperliquid 24小時永續合約交易量52億美元作為參考，但兩者統計期間不同，難以直接比較。

Papertrade的流動性池會在交易者確認虧損時收到資金，獲利交易則由池中支付。若池內餘額不足，未支付的獲利會進入先進先出佇列，待後續虧損資金流入後依序支付。IOSG表示，截至統計時，尚無獲利交易進入該佇列。

虧損交易產生的2億4,900萬美元中，1億8,500萬美元用於支付獲利交易，5,410萬美元分配給質押者，約470萬美元留在池中。交易者淨虧損6,320萬美元，是扣除獲利交易支付額後的金額，其中開發者分得約450萬美元。總虧損與淨虧損是不同統計數字。

先前案例也顯示，交易量與損益應分開看待。交易者Maji曾創下14億1,000萬美元交易量；若計入質押取得的USDC獎勵，其虧損約為7萬4,700美元。這表示名目交易量不等同於實際投入資金或損益。

PAPER依交易虧損發行，截至分析時約已發行86億9,000萬枚。IOSG統計，持有量最高的1,000個錢包持有全部PAPER的88%，承擔虧損錢包總虧損的81%，並取得分配額的91%。IOSG分析指出，這些大型錢包承擔多數虧損，卻取得更高比例的分配，分配收益集中在曾蒙受虧損的使用者群體。

IOSG列出的PAPER價格0.0243美元並非現貨價格，而是Paragon於18日在Hyperliquid HIP-3上推出、最高支援3倍槓桿的上市前永續合約para:PAPER價格。該合約開盤價為0.012美元，兩小時內升至0.0352美元，分析時約為0.0243美元。當時PAPER無法在錢包間轉帳，也不能透過永續合約取得代幣交割。

以該價格乘以全部發行量得出的2億1,100萬美元，是IOSG的估值，並非可兌現的市值。IOSG指出，該永續合約未平倉量，也就是尚未結清的合約規模，僅約500萬美元。

質押者的分配金額也有波動。在12日至16日第二波交易增加期間，分配額為2,490萬美元；17日降至80萬美元，18日則在para:PAPER開盤後回升至210萬美元。IOSG分析認為，代幣價格可能提高以虧損為基礎的發行誘因；但隨著發行量增加，每虧損1美元可取得的PAPER會減少，流動性池的容量也是影響因素。

流動性池設定也出現落差。Papertrade文件載明，向質押者支付池中超額資金的門檻為500萬美元。團隊17日宣布將門檻提高至1,000萬美元，但19日鏈上數值仍為500萬美元。IOSG表示，未找到設定延後變更的原因說明。

Galaxy Research在另一份分析中指出，Papertrade以由交易者虧損累積的單一資金池作為交易對手，並以Hyperliquid報價中間價作為價格基準。IOSG點出的風險包括：資金池的支付能力、協議價格參照市場波動所帶來的曝險，以及PAPER期貨交易規模偏低。

文中價格與分配數據均截至19日晚上7時（台灣時間），未反映此後情況。