KPI連動合約缺監管 城堡證券促SEC介入

美國掛牌企業的關鍵績效指標(KPI)連動合約，以及與股票連結的無到期日衍生商品，近來成為呼籲美國證券交易委員會（SEC）介入監管的焦點。城堡證券（Citadel Securities）主張，商品期貨交易委員會（CFTC）自行認證新商品的做法，可能加大監管套利與內部交易風險。

城堡證券9日向SEC與CFTC提交意見書，指出美國掛牌企業與連結該公司證券的商品，主要監管機關應由SEC擔綱，並要求SEC加快、有效率地審查新商品上市。

爭議核心在於一種二元選擇權，其給付與否取決於企業能否達成季度營收、乘客人數等經營指標。城堡證券認為，這類合約直接連結個別企業的財務狀況與證券價值，可能屬於證券或證券基礎交換合約的範疇。

城堡證券指出，CFTC登記交易所若自行認證新商品，最快下一個交易日即可掛牌交易，且過程不需公開徵求意見；相對地，歸屬SEC管轄的商品通常須經過公開徵求意見與SEC書面核准。

城堡證券所稱「監管套利」的核心，在於交易所可自行判斷商品性質、選擇門檻較低的監管體系。換言之，商品的基礎資產與損益結構，而非法律形式，才應是決定監管機關的依據，這是城堡證券提出的質疑。

內部交易風險同樣被提出。若企業內部人士在資訊公開前已掌握營收、產量、乘客數等數據，便可能利用連結該指標的合約獲利。

城堡證券表示，需要一套能同時監視基礎股票市場與相關衍生商品市場的SEC制度，而非依商品種類各自套用揭露與市場監控機制，應將以同一企業為基礎的交易一併檢視。

SEC與CFTC今年6月起共同徵求意見，希望釐清交換合約與證券基礎交換合約的界線，並研議替代法遵方案。兩機關就可能同時涉及雙方監管領域的創新商品，徵詢分類標準與監管方式，意見提交期限為8月24日。

那斯達克（Nasdaq）在同一輪意見徵集中也指出，連結上市公司KPI與IPO時點等指標的事件合約，目前在CFTC監管的交易所掛牌交易，部分商品實際上可能更接近證券選擇權或證券基礎交換合約，因此有必要由SEC進行市場監控。

與股票連結的無到期日衍生商品同樣引發爭論。城堡證券主張，若這類商品在SEC的股票市場監控與投資者保護體系之外交易，公平接取、成交品質揭露、市場准入管制等機制可能無法適用。

另有觀點提出，市場波動加大時可能觸發自動減倉風險。由於無到期日衍生商品沒有固定到期日，商品分類之外，交易所的風險管理與投資者保護標準也應一併檢視。

這場爭論源於城堡證券提出的股票連結商品監管問題。

此前，討論無到期日合約應歸類為期貨、交換合約或證券基礎交換合約的案例中，基礎資產類型與合約經濟特性如何反映，同樣是爭論焦點。股票連結商品與數位資產衍生商品之間的監管關聯，仍需進一步討論。

這份意見書是城堡證券單方面提出的監管訴求，並非SEC與CFTC的最終決定。兩機關尚未確定將KPI合約與股票連結無到期日衍生商品歸入哪個類別。